文：诗与星空(ID: SingingUnderStars) 

【资料图】

淄博烧烤火出圈，除了小饼和烤炉外，烧烤最佳搭档是什么？

啤酒。

山东人格外喜欢和啤酒，动辄按提（一提12瓶）作为标准。

不过，星空君发现近年来啤酒包装有了一些变化：纸箱越来越少，塑料封装的越来越多。

这种塑料叫做收缩膜，广泛应用于啤酒、饮料等产品。尤其是可降解收缩膜正在快速普及，将不再受“限塑令”的限制。

换个视角看，成本低廉的收缩膜对传统的纸箱、印刷等行业，成功的实现了降维打击。  

星空君最近阅读了两桶油的年报，发现二者用在产品结构调整上的投资非常巨大，每年上千亿。

所谓产品结构调整，是通过设备改造，把现有的用于生产汽柴油的产能，变为生产化工原料。这是为了应对新能源车转型，同时也彰显了中国未来的定位，包括化工行业在内的制造业强国。各种塑料，就是广泛的化工品中的一环。  

有家上市公司从事可降解塑料产品以及改性塑料等方面的生产，它叫金发科技。

01

激情之后的沉寂

2020年年报显示，报告期内，实现营业收入350.61亿元，同比增长19.72%，实现归属于上市公司股东的净利润45.88亿元，同比增长268.64%。其中，以熔喷布为主的医疗健康板块业务，实现销售收入27.10亿元，该板块毛利率高达76%，带来营业利润20.61亿元，成为公司重要的利润来源。

众所周知，2020年的熔喷布供不应求，公司一夜暴富。

数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据     

但随后的2021年，公司业绩大幅滑落。在熔喷布热销之后，公司并没有找到一个可以承接高成长性的核心业务。

2022年公司实现营业收入404.12亿元，同比增长0.53%，实现归属于上市公司股东的净利润19.92亿元，同比增长19.89%。

营收原地踏步、净利润激增的主要原因，是销售价格。 

结合公司发布的销量数据看，公司2022年最核心的产品改性塑料的销量其实是下降的。

一方面，国际油价在2022年经历“过山车”行情；另一方面，2022年上半年化工产品价格高位运行，下半年，市场主导逻辑由原料（原油）转向基本面，8-10月受金九银十旺季需求影响，化工大宗原料价格再度攀升势头明显。但随着国内汽车、地产、家电等行业的增速均在市场需求疲软、又反向制约化工新材料行业的景气度。

02

现金流危机

在进行PPT讲解的时候，星空君特别喜欢用一个词：全生命周期。

上市公司也是一样，从全生命周期的视角看上市公司，会发现不同的阶段，重点关注的指标是不一样的。

金发科技成立于1993年，2004年上市，从生命周期的角度，属于稳定发展阶段的老牌企业。

这个阶段的企业，应该关注什么指标？  

自由现金流。

不过，标准的自由现金流计算公式非常繁琐，星空君推荐使用简化版来评估：经营性现金流量净额减去购建固定资产在建工程等的投资性现金流支出。

数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据

公司的自由现金流在2020年达到巅峰后，2021年一落千丈，2022年也基本维持不变。意味着公司更多的资金拿去建生产线，而新的生产线尚未产生足够的盈利能力。

这样的指标不太像如此老牌的企业，倒是很像一家初创企业。

问题出在了哪里？

根本原因，公司是一家化工企业，这类企业的特点是重资产。

受到油价波动的影响，不赚钱是常态。

从财务的角度，星空君是看不上这种重资产经营的传统老化工企业的，但从宏观经济发展的视角，这类企业又是重要的制造业的基础。

公司核心业务改性塑料的毛利率只有20%左右，而且其中的水分还非常大。

03

毛利率的水分

毛利率是怎样计算的？

从公式来说：(主营业务收入-主营业务成本)/主营业务收入×100%   

需要注意的是，计算毛利率的前提是默认公司的存货正常转成本，赊销都能正常收到货款。

所以，当公司出现坏账和存货跌价损失及合同履约成本减值损失的时候，这个毛利率是很虚的。

数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据     

年报显示，公司2021年和2022年的信用减值损失及资产减值损失都非常巨大（超过5亿），吞噬掉了本来就为数不多的利润。          

如果在此基础上，再次考量公司的毛利率，那就要打很大的折扣。

04

超200亿的银行贷款

在公司营收规模没有明显增长的情况下，公司的有息负债（长短期借款）却在明显暴增。

甚至，远远超出了公司的承受能力。 

数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据

如何评判一家公司借的钱多不多资金负担重不重呢？

星空君有个简易指标：看利息，如果利息支出超过净利润的10%，就属于负担比较大；如果超过净利润的30%，就是非常大。

公司2022年的利息支出高达8.9亿，差不多占净利润的一半，这就说明资金使用成本过高了。

与此同时，公司连年进行大手笔分红。2022年年报显示，公司拟分红6.11个亿。

对于投资者来说，分红不是一件坏事。

毕竟，谁也不会嫌钱少。

但是对于上市公司来说，分红和下一步的企业发展之间，需要做一个权衡。

总不能一边借款几百亿，另一边几亿十几亿的分红吧？

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原文标题 : 金发科技，毛利里的“科技与狠活”